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2020年初，我們倡導“新基建”，從學術討論走向社會共識和國家戰(zhàn)略，并成為市場重大機會。提出“中國人口老齡化少子化危機漸近，全面放開生育刻不容緩”，推動社會認識深化。房地產市場運行符合“長期看人口、中期看土地、短期看金融”的框架。保持客觀、理性、專業(yè)、建設性的態(tài)度，做有溫度、有情懷、有格調的研究
2020年初，我們倡導“新基建”，從學術討論走向社會共識和國家戰(zhàn)略，并成為市場重大機會。提出“中國人口老齡化少子化危機漸近，全面放開生育刻不容緩”，推動社會認識深化。房地產市場運行符合“長期看人口、中期看土地、短期看金融”的框架。保持客觀、理性、專業(yè)、建設性的態(tài)度，做有溫度、有情懷、有格調的研究。 一、2021年美國經濟：刺激國內經濟優(yōu)先，聯合盟友制衡中國 1、拜登對內政策的核心是抗擊疫情和財政刺激 拜登上臺后將以抗疫為首要工作，實行口罩令、社交隔離、疫苗接種；并施行財政刺激和寬松貨幣政策推動美國經濟復蘇。 美國疫情形勢嚴峻，抗疫任務艱巨。 財政政策發(fā)力短期救濟、結構性稅收、基建、綠色新政等方面。短期財政救濟包括提供失業(yè)救助和企業(yè)貸款等。稅收政策兼具調節(jié)收入分配和彌補財政缺口作用，提高富人和大企業(yè)稅收，增收資本利得稅，減免工作家庭稅收。基建和綠色新政拉動美國投資和擴大就業(yè)崗位，計劃斥資2萬億美元用于建立現代化基礎設施和清潔能源。 但大規(guī)模財政刺激計劃可能會受到國會掣肘，民主黨和共和黨在財政刺激規(guī)模上存在分歧。若兩黨分治兩會，拜登的財政計劃可能面臨較大阻礙。 2020年初疫情發(fā)生以來，美聯儲先后通過降息至零利率、無限量化寬松（QE）等手段緩沖疫情沖擊。考慮到美國2021年疫情嚴峻、經濟低迷，預計2021年仍將維持低利率貨幣寬松環(huán)境。 2、拜登上臺后將聯合盟友制衡中國 拜登上臺后將以修復美國經濟為首要任務，內政先于外政；而其外交思路，修復盟友關系優(yōu)先于對華施壓。 拜登與特朗普均將中國的崛起視為對美國的挑戰(zhàn)；但在對華策略上，拜登反對特朗普的單邊遏制、逆全球化的思想，希望通過聯合盟友制衡中國。 貿易領域，美國可能轉向非關稅手段打擊中國貿易不正當行為，以及通過制定國際規(guī)則制衡中國。在貿易領域，拜登更關注補貼、傾銷、知識產權和技術轉讓問題，以及建立盟友統(tǒng)一戰(zhàn)線利用現有貿易法律制衡中國。 科技領域，美國可能會通過制定行業(yè)標準打壓中國，但會避免中美科技脫鉤。 人才交流領域，預計拜登政府將逐步恢復在文化教育、公共衛(wèi)生等非敏感領域的人才交流項目，放開移民限制。 外交領域，美國將修復盟友關系，重塑領導地位和國際規(guī)則。  二、2021年中國經濟：經濟持續(xù)恢復，但不宜盲目樂觀 2020年3月以來，中國經濟持續(xù)恢復，出口、基建和房地產投資是主要拉動力量。疫后中國經濟復蘇的主邏輯是：積極的貨幣政策和財政政策發(fā)力，基建和房地產投資起到逆周期調節(jié)作用；防疫物資、居家辦公需求激增、中國生產替代效應，以及下半年歐美需求恢復，出口超預期高增。 但經濟恢復基礎不牢，隨著逆周期調節(jié)政策力度減弱，基建和房地產投資面臨放緩壓力；消費仍受就業(yè)和居民收入抑制，恢復緩慢；如果歐美疫情逐步緩解，“疫情受益型”出口將放緩。2020年5月是政策頂，2021年1季度前后可能經濟頂，回歸潛在增長率，但經濟復蘇的韌性較強。 基建投資的快速反彈難以持續(xù)�；ㄍ顿Y是典型的逆周期對沖力量；隨著經濟逐步恢復，基建逆周期調節(jié)的必要性大幅下降，疊加地方財政壓力大，擠壓基建支出空間。10月基建投資當月同比7.3%，但1-10月全國財政收入同比-5.5%。 房地產是周期之母，房地產短期看金融。2020年在低利率和貨幣寬松的推動下，房地產市場的復蘇對3月以來的這一輪經濟復蘇周期貢獻明顯。但是，隨著5-6月以來貨幣政策回歸正常化、邊際收緊，未來房地產銷售和投資均面臨回落壓力，但考慮到2020年拿地較多、2021年長租房發(fā)力，預計房地產投資韌性較強。房地產長期看人口，區(qū)域分化將是未來的主流。 出口面臨下行壓力，但仍有韌性。8月以來出口當月增速始終保持9%以上的高增速，主要是疫情相關的防疫物資、居家辦公激增，中國生產替代效應，以及下半年來歐美需求恢復。2021年隨著疫苗大面積使用、歐美疫情逐步緩解，“疫情受益型”出口將放緩，但歐美需求端修復料將加快，海外供需缺口難以快速收窄，出口仍有韌性。 就業(yè)形勢嚴峻，小微企業(yè)經營困難，居民收入下降，導致消費和物價低迷。小微企業(yè)是解決就業(yè)的主力。1-10月全國城鎮(zhèn)新增就業(yè)1009萬人，較去年同期少增184萬人，累計同比-15.4%；10月全國城鎮(zhèn)調查失業(yè)率5.3%，較去年同期高0.2個百分點。10月小型企業(yè)PMI為49.4%，較上月下降0.7個百分點。宏觀上是數據，微觀上是多少家庭的悲歡離合。   通脹整體溫和。當前是豬周期下行疊加經濟周期上行，豬周期下行抑制CPI上漲，經濟周期上行推動PPI環(huán)比正增長。從趨勢看，PPI恢復好于核心CPI，印證疫后中國經濟恢復工業(yè)生產好于終端需求。預計2021年伴隨經濟恢復，物價溫和上漲，經濟基本面和貨幣環(huán)境不足以支撐通脹大幅上漲。 值得重視的是，與貨幣金融學和宏觀經濟學的傳統(tǒng)教條不同，過去幾十年，全球性貨幣超發(fā)、低利率，卻沒有引發(fā)普遍的嚴重通脹，主要導致了股市、房市等資產價格大漲，進而導致社會財富差距、收入分配差距拉大，進而導致民粹主義、逆全球化等思潮泛濫。過去幾十年全球范圍的“低利率、低通脹、高泡沫、高債務”不僅是經濟金融問題，更是深刻的社會治理和收入分配問題，“消費降級與消費升級并存”“底層通縮，高層通脹”“窮人通縮，富人通脹”。因此，調節(jié)收入分配、精準扶貧、加大教育投入、促進社會階層流動、征收房產稅遺產稅等將變得越來越重要。以后分析通脹問題，除了經濟基本面和貨幣金融角度，必須增加結構性和收入分配視角。   三、貨幣政策回歸正常化，但不宜過快收緊 2020年1-4月，為應對疫情沖擊、托底經濟，央行大幅降準、降息，社融、M2增速快速抬升，貨幣政策處于2016年以來最寬松的時期。5月至今，隨著經濟向潛在增速恢復，貨幣政策回歸正�；Y構性寬松與結構性收緊并存。總量寬松政策在數量層面已經退出，在價格層面保持平穩(wěn)，但債券市場利率實際上已回升至2019年高位水平。 我們認為，2021年貨幣政策大概率繼續(xù)保持穩(wěn)健中性，流動性管理工具與金融監(jiān)管政策相互配合，穩(wěn)杠桿、防風險。 經濟基本面不足以支撐貨幣收緊，貨幣政策宜保持觀察�？偭繉用妫Y構性寬松和結構性收緊并存，長期趨于正�；缛�、M2增速逐步回落。狹義流動性層面，央行重提把好貨幣供給總閘門，流動性“不缺不溢”，預計資金面仍將維持緊平衡。廣義流動性層面，年末信用擴張周期迎來拐點，2021年社融、M2增速將由今年的大幅高于名義GDP增速向“反映潛在產出的名義GDP增速+合理加點”回歸。結構層面，流動性精準投向基建和實體經濟，尤其受疫情影響嚴重的行業(yè)、中小微、民企、制造業(yè)、高新技術等領域。 金融監(jiān)管或將成為2021年重要的政策主線之一，穩(wěn)杠桿、防風險。貨幣政策與宏觀審慎管理雙支柱體系下，流動性管理工具與金融監(jiān)管政策相互配合，實現宏觀杠桿率基本穩(wěn)定，防范化解重大金融風險。同時，強化反壟斷和防止資本無序擴張，將金融創(chuàng)新納入審慎監(jiān)管，合理控制杠桿，反對不正當競爭，加強用戶隱私保護，平臺經濟商業(yè)模式面臨大調整。 |
