如何適應(yīng)產(chǎn)業(yè)2.0趨勢？先發(fā)制人，后發(fā)則為人所制。既然下游組件往上游一體化做，那上游企業(yè)也可以往下游延伸。正是在這個(gè)底層邏輯的驅(qū)動(dòng)下，仍守著“金礦”的通威，開始主動(dòng)進(jìn)入組件市場。我們認(rèn)為，未來這種新聞，我們會(huì)看到越來越多。

2）戰(zhàn)略合理性討論：從組件的門檻到底高不高說起

向產(chǎn)業(yè)鏈上游或者下游延伸，說起來容易做起來難。有了方向，光伏企業(yè)們需要去做可行性探究。一個(gè)類比的例子是，是華為造車容易，還是蔚來做芯片容易？

對于本文討論的光伏產(chǎn)業(yè)鏈，我們討論市場爭議最大的組件環(huán)節(jié)。

作為唯一與終端客戶打交道的產(chǎn)業(yè)環(huán)節(jié)，組件從最開始不被大家重視，到一度被市場認(rèn)為擁有很強(qiáng)的用戶粘性和品牌力，在通威進(jìn)軍組件業(yè)務(wù)前，市場最終形成的短期共識(shí)是這一領(lǐng)域擁有極高的入局門檻（因此資本市場也給了很高的估值）。

但讓投資者沒有想到的是，通威全面入局組件業(yè)務(wù)后，立即引發(fā)了組件公司股價(jià)的連續(xù)下跌，市場對組件龍頭護(hù)城河的信仰瞬間灰飛煙滅。

今年8月17日，通威成為華潤電力3GW集采大單第一中標(biāo)候選人，間隔不到一個(gè)月，9月6日，通威又以第一中標(biāo)候選人中標(biāo)廣東省電力開發(fā)有限公司將近4億元的組件大單。



圖：通威股份光伏組件中標(biāo)情況，來源：東吳證券

這不禁讓人產(chǎn)生疑問，組件的門檻究竟高不高？

眾所周知，光伏主要依靠電池片來發(fā)電，但單體電池片輸出電壓過低，不能獨(dú)立使用，必須經(jīng)過一定數(shù)量的串聯(lián)和并聯(lián)；同時(shí)，電池片還很容易被外界環(huán)境腐蝕，耐受性較差，容易發(fā)生衰退。為了保證電池片的正產(chǎn)工作，就需要通過封裝環(huán)節(jié)來保證電池片的平穩(wěn)運(yùn)營。

組件既是能夠單獨(dú)提供直流電輸出且不可分割的最小單位，也是下游終端的直接載體，因此其被看成整個(gè)光伏發(fā)電系統(tǒng)的核心。

拆分光伏組件結(jié)構(gòu)，不難發(fā)現(xiàn)其主要由電池片、光伏玻璃、膠膜、背板、焊帶等部件組成。不同于硅片和電池片環(huán)節(jié)的效率比拼，組件的核心目的在于通過封裝保證電池片發(fā)電效率的穩(wěn)定，因此更考驗(yàn)企業(yè)的工程工藝。



圖：光伏主、輔材產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)疽鈭D，來源：海優(yōu)新材招股說明書，東亞前海證券研究所

縱覽整個(gè)光伏產(chǎn)業(yè)鏈，組件環(huán)節(jié)是為數(shù)不多的輕資產(chǎn)業(yè)務(wù)，核心業(yè)務(wù)以封裝為主，因此傳統(tǒng)業(yè)務(wù)模型多依賴于外采，雖然本身的利潤率不高，但卻擁有較高的資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率。鑒于這樣的行業(yè)特性，組件企業(yè)的核心競爭力主要有三方面：工程能力、品牌效應(yīng)、供應(yīng)鏈能力。

通威是產(chǎn)業(yè)后來者，并不具有傳統(tǒng)組件大廠的品牌溢價(jià)優(yōu)勢，但多年硅料生產(chǎn)已經(jīng)積累了成熟的工程能力、技術(shù)儲(chǔ)備能力、公認(rèn)的行業(yè)拔尖的企業(yè)管理風(fēng)格等，再加上本就很強(qiáng)的上游供應(yīng)鏈能力，帶給通威充足的資本去搶食組件市場。

此外，在整個(gè)光伏產(chǎn)業(yè)鏈條中，組件的擴(kuò)產(chǎn)周期最短僅6個(gè)月，越是產(chǎn)業(yè)上游擴(kuò)產(chǎn)周期就越長。雖然組件廠商早已開啟垂直一體化布局，但由上自下進(jìn)行布局的通威明顯速度更快，效率更高。



圖：光伏主產(chǎn)業(yè)鏈各環(huán)節(jié)擴(kuò)產(chǎn)周期，來源：各公司公告，東亞前海證券研究所

概括而論，光伏組件雖然具有一定的入局門檻，但對于類似通威擁有強(qiáng)大的供應(yīng)鏈優(yōu)勢的老牌玩家，以及通威40年強(qiáng)大的品牌打造、構(gòu)建及傳播整合能力，不用花太多時(shí)間和費(fèi)用投入即可追上甚至超越。也就是對通威們來說，組件的壁壘并不高，這也是為何市場看多新入局者通威，看空傳統(tǒng)組件公司的原因。

再說回公司戰(zhàn)略選擇，我們認(rèn)為一體化是正確的戰(zhàn)略方向，同時(shí)要保證自己延伸的觸角，要仍在能力圈范圍內(nèi)，這兩者缺一不可。

03

未來的故事仍然值得期待

1）市場終將認(rèn)識(shí)的全鏈的產(chǎn)業(yè)價(jià)值

在完成0到1、從1到10的孵化后，光伏產(chǎn)業(yè)未來要面臨的其實(shí)是由10到100的增長過程。伴隨產(chǎn)業(yè)鏈垂直一體化進(jìn)程的不斷深入，光伏產(chǎn)業(yè)鏈未來的競爭靶點(diǎn)實(shí)則已經(jīng)悄然生變。

一體化理論最早是由美國經(jīng)濟(jì)學(xué)家保羅·克魯格曼在1981年提出的，其重點(diǎn)強(qiáng)調(diào)跨國公司生產(chǎn)經(jīng)營各環(huán)節(jié)的內(nèi)部化。

也就是從原料、零部件的生產(chǎn)到最終產(chǎn)品的定價(jià)等都納入到企業(yè)內(nèi)部，再通過將生產(chǎn)的各環(huán)節(jié)分散在全球不同國家地區(qū)，運(yùn)用比較優(yōu)勢組合以及便捷的通訊和運(yùn)輸手段，達(dá)成各個(gè)生產(chǎn)環(huán)節(jié)中間產(chǎn)品所需成本更低的目的。

垂直一體化擁有提升內(nèi)部控制和協(xié)調(diào)的組織性，節(jié)約交易成本的經(jīng)濟(jì)性。很多時(shí)候，通過垂直一體化布局，得以加速技術(shù)的開拓，提升企業(yè)的核心競爭力，并防止被其他企業(yè)排斥，起到防御的目的。本質(zhì)而言，垂直一體化既是提升經(jīng)濟(jì)效益的途徑，也是培養(yǎng)自身競爭力，增強(qiáng)抵抗風(fēng)險(xiǎn)能力，進(jìn)行主動(dòng)戰(zhàn)略規(guī)劃的手段。



圖：一體化戰(zhàn)略分類和優(yōu)勢，來源：興業(yè)證券

我們不妨來看兩個(gè)新能源車的例子，或許就更能理解“垂直一體化”的重要性了。

第一個(gè)例子是國民車標(biāo)桿比亞迪。在2021年的汽車“芯片荒”中，比亞迪的銷量為什么不受缺芯影響，反而創(chuàng)出新高。究其緣由，比亞迪是自主化率最高的公司——電池、電機(jī)、電驅(qū)、電控、電池BMS系統(tǒng)，乃至于部分汽車芯片都由自己設(shè)計(jì)、生產(chǎn)，甚至連汽車座椅也由合資公司生產(chǎn)。



圖：比亞迪新能源產(chǎn)業(yè)鏈布局，來源：東方證券

第二個(gè)例子是智能汽車標(biāo)桿特斯拉。特斯拉不僅在智能駕駛領(lǐng)域全域自研，還親自下場造4680電池，并將觸角伸到電池回收，甚至還計(jì)劃在產(chǎn)業(yè)鏈最上游做文章：優(yōu)化礦物開采和提煉流程。在馬斯克眼里，只有這樣才能更好地控制整車成本，擁有更充分的競爭力。

概括來說，今天發(fā)展勢頭迅猛的比亞迪和特斯拉，表面上歸功于政策驅(qū)動(dòng)、市場營銷，實(shí)則他們都是垂直一體化的典范。這份成功的背后離不開它們對電池、電控等眾多核心技術(shù)布局，以及對于行業(yè)趨勢的準(zhǔn)確研判。

不過同樣作為行業(yè)龍頭的寧德時(shí)代，卻在今年一季度交出一份“營收翻倍但凈利潤下降超兩成”的成績單。答案也是眾所周知，上游原材料成本大幅上漲是主因。面對碳酸鋰價(jià)格暴漲至50萬/噸的極端情況下，縱使“寧王”也無能為力。

話說回來，寧德時(shí)代其實(shí)也是垂直一體化的擁護(hù)者，畢竟寧德的產(chǎn)業(yè)鏈布局到了正極前驅(qū)體、鋰電設(shè)備等領(lǐng)域，但是對上游的布局不足，最終是牽一發(fā)而動(dòng)全身。其他在垂直一體化上更薄弱的二線動(dòng)力電池企業(yè)更是哀嚎連天。比如，國軒高科2022年上半年?duì)I收創(chuàng)新高，凈利卻創(chuàng)三年來新低。



圖：國軒高科被迫陷入“增收不增利”困境，來源：公司2022年半年報(bào)

聚焦光伏賽道，在垂直一體化這個(gè)未來大趨勢下，各家企業(yè)競爭的核心將從過去專注于利潤轉(zhuǎn)化為對產(chǎn)業(yè)全鏈價(jià)值的布局與掌控。

終端發(fā)電站客戶的支付能力是一定的，這就意味著整個(gè)光伏產(chǎn)業(yè)鏈條的全部利潤是固定的。在過去，這一部分利潤由硅料、硅片、電池片、組件企業(yè)來瓜分。這迫使產(chǎn)業(yè)鏈上下游成為互相博弈的對象，人人都希望利益最大化，但局部的過激競爭不一定是全局的最優(yōu)解，一定程度上加劇了光伏產(chǎn)業(yè)鏈的周期性波動(dòng)。

垂直一體化后，硅料、硅片、電池片的利潤全部體現(xiàn)為最終組件利潤，這會(huì)讓企業(yè)業(yè)績更加平穩(wěn)，也讓產(chǎn)業(yè)鏈各環(huán)節(jié)實(shí)現(xiàn)有所差異的產(chǎn)業(yè)分工。這樣做不僅能夠提升協(xié)同效應(yīng)，而且可以減少無序競爭，將更有利于光伏產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。

2）降本的故事未完待續(xù)

今年8月24日，工信部辦公廳、市場監(jiān)管總局辦公廳、國家能源局綜合司發(fā)布《三部門關(guān)于促進(jìn)光伏產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)鏈協(xié)同發(fā)展的通知》。提出三部門要有效利用國內(nèi)光伏大市場，引導(dǎo)產(chǎn)業(yè)鏈上下游企業(yè)深度對接交流，推進(jìn)產(chǎn)業(yè)提質(zhì)、降本、增效。

政策指引方向和產(chǎn)業(yè)規(guī)律實(shí)現(xiàn)了準(zhǔn)確的契合。在前文提到的2.0時(shí)代，我們明確提出垂直一體化將取代技術(shù)進(jìn)步，成為相對更加重要的那個(gè)因子。

進(jìn)一步進(jìn)行系統(tǒng)歸因，我們不難發(fā)現(xiàn)，光伏產(chǎn)業(yè)鏈未來的競爭將由單個(gè)業(yè)務(wù)的利潤競爭，升維至企業(yè)戰(zhàn)略布局的全面競爭，考驗(yàn)的是企業(yè)在核心領(lǐng)域的全盤競爭力，以及在戰(zhàn)略方面的決策力。

萬變不離其宗，各行各業(yè)都是適者生存。垂直一體化趨勢，既是產(chǎn)業(yè)升級使然，也是市場本質(zhì)規(guī)律，其實(shí)最終的產(chǎn)業(yè)格局已經(jīng)初露端倪。未來通威、隆基等一體化龍頭將續(xù)寫下一個(gè)篇章。