變化點二：中國兩輪放緩的第二階段

出口和棚改是觀測這輪經(jīng)濟的兩個標尺。我們在2018年初報告《出口和棚改是觀測這輪經(jīng)濟的兩個標尺》中指出，過去兩年來需求端有兩個線索對中國經(jīng)濟產(chǎn)生了重要影響。一是出口，二是棚改。前者決定沿海發(fā)達區(qū)域的經(jīng)濟活躍度，后者決定縣域經(jīng)濟的活躍度。

至2018年Q3，出口和房地產(chǎn)新開工都已處于經(jīng)驗頂部區(qū)域。出口這輪的高景氣度與全球經(jīng)濟同步復蘇有關(guān)；地產(chǎn)開工的高景氣度與一二線庫存偏低、三四線一輪棚改貨幣化驅(qū)動有關(guān)。到了2018年Q3，出口增長的12%、房地產(chǎn)新開工增長的25%、房地產(chǎn)投資增長的10%都大致到了一個經(jīng)驗頂部區(qū)域。

這一經(jīng)驗觸頂同時還會受到貿(mào)易摩擦影響的繼續(xù)落地（2000億落地是9月24日）和棚改貨幣化安置在部分區(qū)域收緊的附加影響。

經(jīng)濟第一階段的放緩在2018年Q3和Q4，主要表現(xiàn)是外貿(mào)訂單收縮、地產(chǎn)數(shù)據(jù)拐點和企業(yè)預期收縮。2018年Q3末Q4初的經(jīng)濟數(shù)據(jù)依然算不上太差，但一些前期信號陸續(xù)出現(xiàn)：

1）PMI新出口訂單震蕩走低，廣交會對美訂單回落三成。第124屆廣交會對美出口成交金額同比下降30.3%，顯示貿(mào)易摩擦關(guān)稅逐步落地后，影響也在呈現(xiàn)。

2）2018年10月地產(chǎn)系四大指標（銷售、購地、開工、投資）均拐頭放緩，地產(chǎn)系數(shù)據(jù)典型加速期過去。

3）PMI就業(yè)指數(shù)連續(xù)低位；其他一些可以佐證的指標如長江商學院BCI企業(yè)招工前瞻指數(shù)自9月快速下行后連續(xù)三個月低位。

4）進口機床數(shù)量下降，日本機床訂單額中對中國出口部分持續(xù)低位。

5）企業(yè)中長期貸款弱于季節(jié)性。9月和10月企業(yè)中長期貸款分別只有3800億和1400億，同比-24%和-39%均弱于季節(jié)性。

2019年上半年將會是經(jīng)濟的第二階段放緩，主要表現(xiàn)是出口、房地產(chǎn)投資數(shù)據(jù)實質(zhì)性回落。出口在2019年上半年將會面臨三重壓力：

1）2019年的出口增長將面臨一個高基數(shù)；

2）美國經(jīng)濟的放緩和全球需求進一步回落；

3）貿(mào)易摩擦影響的進一步落地。從3-6個月的訂單周期來看，2018年Q4訂單的邊際變化會落在2019年H1。

房地產(chǎn)的邏輯類似，主要是基數(shù)切換、本輪需求脈沖的減退以及各地棚改貨幣化比例可能會有的收縮。

所以對于2019年上半年來說，穩(wěn)增長的必要性在進一步上升。