中金：1H21海外光伏需求持續(xù)超預(yù)期，我們認(rèn)為背后是全球光伏進(jìn)入平價(jià)時(shí)代，行業(yè)發(fā)展邏輯出現(xiàn)了從"價(jià)跌量增"向"量利雙增"的關(guān)鍵性轉(zhuǎn)折，而碳中和目標(biāo)下傳統(tǒng)能源排放成本上漲，有望進(jìn)一步提振新能源電力的量?jī)r(jià)預(yù)期。我們看好光伏需求可持續(xù)性提升+行業(yè)利潤(rùn)空間擴(kuò)大，板塊估值繼續(xù)向上。

我們觀察到組件價(jià)格需求彈性持續(xù)放大，1H21中國(guó)組件出口均價(jià)較1H19僅下降了3.1%，而出口量較1H19大幅增長(zhǎng)28.6%至45GW，2Q21更是出現(xiàn)了組件出口數(shù)據(jù)的環(huán)比量?jī)r(jià)齊升。我們認(rèn)為平價(jià)以后，止跌回升的光伏PPA電價(jià)是組件價(jià)格需求彈性放大的一大原因，我們觀察到海外印度、德國(guó)、美國(guó)、巴西等市場(chǎng)在2017~19年光伏陸續(xù)實(shí)現(xiàn)平價(jià)后，光伏電價(jià)止跌反轉(zhuǎn)；因而，即使項(xiàng)目成本端的組件價(jià)格不大幅下降，收入端的電價(jià)上漲也將提升項(xiàng)目經(jīng)濟(jì)性、從而刺激需求。

為什么海外光伏PPA電價(jià)可以上漲？平價(jià)后，當(dāng)前光伏電價(jià)的錨變?yōu)閭鹘y(tǒng)能源電價(jià)。平價(jià)前，光伏面臨與其他電源的競(jìng)爭(zhēng)，需通過組件降價(jià)去刺激需求；平價(jià)后，光伏電價(jià)已經(jīng)低于傳統(tǒng)能源電價(jià)，故光伏繼續(xù)降價(jià)壓力減小，對(duì)各項(xiàng)成本的傳導(dǎo)能力提升。

海外傳統(tǒng)能源電價(jià)和光伏PPA電價(jià)是否還有上漲空間？向前看，1）疫情之后，高氣、煤電燃料成本疊加通脹預(yù)期，國(guó)際能源署預(yù)計(jì)海外電價(jià)仍將處于高位；2）碳中和目標(biāo)下，碳配額成本或進(jìn)一步拉高電價(jià)，帶來組件價(jià)格彈性空間。以歐洲為例，1H21碳配額成本上漲了20歐元/噸至50歐元/噸，歐盟預(yù)期未來十年碳配額或再上漲35歐元/噸。我們測(cè)算以歐盟電力市場(chǎng)為例，碳配額成本每上漲10歐元/噸，可能帶來電價(jià)上漲2.75歐元/兆瓦時(shí)，對(duì)應(yīng)組件價(jià)格至多0.03歐元/瓦或14%的上行空間。綜合來看，我們看好通脹、碳交易等因素打開光伏電價(jià)的天花板。

為什么我們對(duì)光伏產(chǎn)業(yè)鏈更樂觀了？1）我們看好海外組件價(jià)格-需求彈性繼續(xù)放大，對(duì)于組件階段性漲價(jià)接受度提升；后續(xù)隨著產(chǎn)能釋放、組件價(jià)格回落，需求爆發(fā)彈性亦可能超預(yù)期。2）光伏產(chǎn)業(yè)鏈發(fā)展邏輯由"價(jià)跌量增"向"量利雙增"，看好產(chǎn)業(yè)鏈留存技術(shù)降本帶來的超額利潤(rùn)，板塊需求及產(chǎn)值2020-25年CAGR實(shí)現(xiàn)20%以上，帶來板塊重估機(jī)會(huì)。