“眼看它起高樓，眼看它宴賓客，眼看它樓塌了！”這句話對光伏板塊的企業(yè)來說，也許能感同身受。

晶澳太陽能選擇從納斯達克退市，借殼天業(yè)通聯(lián)回歸A股，或許可以作為其中一例。

1月21日早間，天業(yè)通聯(lián)公布了被晶澳太陽能借殼的預案，預計交易對價為75億元。

不過，記者發(fā)現，晶澳太陽能此前在美股的總市值遠低于預案的交易對價。

回A因市值低？

公開資料顯示，晶澳太陽能成立于2005年，是一家生產光伏產品的公司，產業(yè)鏈覆蓋硅片、電池、組件及光伏電站。成立兩年后，晶澳太陽能于美國納斯達克上市。目前，晶澳太陽能在全球擁有11個生產基地、20多個分支機構，產品足跡遍布100多個國家和地區(qū)，廣泛應用于地面光伏電站以及工商業(yè)、住宅分布式光伏系統(tǒng)。

根據中國光伏行業(yè)協(xié)會統(tǒng)計數據，晶澳太陽能2015年至2017年的電池組件出貨量連續(xù)排名全球前五位，電池片產量則連續(xù)位居全球前二位。

從上述數據來看，晶澳太陽能稱得上是光伏行業(yè)的大牌企業(yè)，但其在美股的總市值并不算高。

 
2015年至2017年，晶澳太陽能的凈利潤分別為6.24億元、6.84億元、3億元。A股光伏指數同期的市盈率分別為65.59倍、55.13倍、45.87倍，即使按45.87倍市盈率算，晶澳太陽能如在A股上市，其市值在137.61億元以上。

而數據顯示，同期晶澳太陽能在美股的總市值最高只有34.31億元。

 
面對美股市場持續(xù)低迷的股價以及對光伏中概股較低的估值，2017年11月，晶澳太陽能宣布，靳保芳及其所控制的英屬維爾京群島注冊企業(yè)晶龍集團作為買方，正式與晶澳太陽能等賣方達成協(xié)議，上市公司將以3.62億美元的價格被收購且實現私有化，交易全部以現金方式進行。

2018年7月17日，晶澳太陽能正式私有化，并從納斯達克退市，退市時總市值為23.79億元。

光伏行業(yè)巨頭保利協(xié)鑫副總裁呂錦標對記者表示，不少中國的光伏龍頭企業(yè)在海外上市，但被資本市場嚴重低估，有些完全喪失了再融資能力。反而是A股的光伏公司在資本市場中備受追捧，不斷發(fā)展壯大。

2018年，除晶澳太陽能外，天合光能、韓華新能源等光伏企業(yè)也選擇了從美股退市，目前，天合光能已明確表示，在籌備回歸A股事宜。

“借殼”之路

此次，晶澳太陽能擬通過“借殼”天業(yè)通聯(lián)，完成回A之路，有兩大步要走。

第一步是天業(yè)通聯(lián)出售重大資產；第二步是上市公司發(fā)行股份購買資產。這兩步互為條件，其中任何一項終止或不能實施，則交易終止實施。

首先，天業(yè)通聯(lián)擬向實控人控制的企業(yè)，出售全部的資產和負債。

天業(yè)通聯(lián)成立于2000年，主要從事裝備制造，涉及四大板塊，即交通工程、能源工程、采礦工程、物流工程，實際控制人為何志平。

2015年-2017年以及2018年前三季度，天業(yè)通聯(lián)的營業(yè)收入分別為140.19億元、169.4億元、205.5億元和147.68億元。

中國國際稅務研究會學術委員汪蔚青曾向記者指出，扣非后歸母凈利潤指企業(yè)通過主營業(yè)務取得的稅后利潤，不包括投資收益等非主營業(yè)務收益。扣非凈利潤可以衡量企業(yè)是否 “務正業(yè)”。

 
同期，天業(yè)通聯(lián)扣非后歸母凈利潤分別為-3.12億元、-1054.51萬元、-824.63萬元、-783.12萬元，經營狀況明顯不佳。甚至在2011年至2014年期間，公司扣非后歸母凈利潤也均為負數。

 
在此背景下，天業(yè)通聯(lián)全部資產和負債的擬交易對價為12.7億元。

第二步，天業(yè)通聯(lián)擬向晶泰福、其昌電子、深圳博源等9個標的股東發(fā)行股份，購買其合計持有的晶澳太陽能100%的股權，擬交易對價為75億元。

相較于晶澳太陽能從美股退市時的總市值，這一交易價格增加了51.21億元。另外，晶澳太陽能2018年9月30日的歸母凈資產為51.94億元，交易對價相較歸母凈資產增值23.06億元，增值率為44.4%。

而根據A股最新的光伏指數，現在其市盈率為23倍左右，晶澳太陽能2017年和2018年前三季度歸母凈利潤為6.86億元、5.33億元。以此計算，晶澳太陽能的估值至少在100億元以上，遠高于交易對價。

　　▲晶澳太陽能財務摘要數據來源：公司公告

預案顯示，交易完成后，天業(yè)通聯(lián)的控股股東變更為晶泰福，持有59.73%的股權，實際控制人變更為靳保芳。

并購借殼成風

事實上，自去年“531”新政發(fā)布以來，不少光伏企業(yè)試圖通過并購和登陸A股上市，增強自身的競爭力。

 
2019年1月，ST新梅公告擬通過資產置換、發(fā)行股份方式購買廣東愛旭科技股份有限公司(下稱“愛旭科技”)100%股權，本次重大資產重組構成重組上市。

成立于2009年11月的愛旭科技，主要從事晶硅太陽能電池的研究、制造、銷售和售后服務等，目前擁有廣東佛山和浙江義烏兩大生產基地。

另外，圣陽股份通過并購新增光伏業(yè)務；漢能宣布私有化，擬回A股上市；猛獅科技重組中建材綠色能源及光伏業(yè)務等。

工業(yè)和信息化部電子信息司副司長吳勝武近期在光伏行業(yè)會議上公開表示，目前我國光伏產業(yè)和企業(yè)發(fā)展正面臨多方面挑戰(zhàn)。面臨結構調整、產業(yè)格局重塑、技術和商業(yè)模式創(chuàng)新加快等強大壓力，企業(yè)決策稍有不慎，就有被淘汰出局的風險。

 
對于光伏產業(yè)的未來發(fā)展，呂錦標對記者表示，隨著光伏技術提高，從多晶硅材料到電池組件的成本持續(xù)下降，光伏發(fā)電價格趨近傳統(tǒng)能源，光伏發(fā)電年新增量進入100吉瓦時代，未來還會繼續(xù)增長。產業(yè)鏈整合集中度將會更高，制造業(yè)實力會增強。