光伏新增裝機(jī)量持續(xù)增長：光伏新增裝機(jī)量從2014年的38GW上升至2019年的114.9GW，而逆變器出貨量也由2014年的38.7GW上升 至2019年的126.74GW。在全球各國碳中和政策下，光伏裝機(jī)量有望保持高速增長。我們預(yù)測，全球光伏新增裝機(jī)量將在2025年有望達(dá)到266GW，這將極大拉動對光伏逆變器的需求。

逆變器存量替換潛力巨大：光伏組件的壽命一般在20-25年，而逆變器中的IGBT等部件壽命在10-15年左右，在組件的壽命周期中，至少 需要更換一次逆變器。隨著時間推移，逆變器更換需求將迎來爆發(fā)，根據(jù)我們的測算，在2020年全球逆變器更換市場規(guī)模約有7.1GW， 2025年將增長至37.3GW。

中國廠商崛起，華為和陽光電源處龍頭地位。自2015年華為和陽光電源逆變器出貨量首次超過SMA以來，兩家公司逆變器出貨量持續(xù)增 長，2019年逆變器出貨量市場份額分別為22.2%、13.5%，明顯領(lǐng)先排名第三的SMA。除華為和陽光電源外，主打集中式逆變器的上能電氣平穩(wěn)增長，專注中小型組串式逆變器的古瑞瓦特、錦浪科技、固德威等新秀也乘勢成長。

市場集中度較高，CR10占比超過70%。從出貨量市場份額集中度來看，全球逆變器市場集中度較高，近年來CR10超過70%，CR5超過 50%。2019年CR5為55.6%，較2016年有一定程度下降，這主要是因為中國新秀廠商不斷向外擴(kuò)張搶占了原有巨頭廠商的市場份額，中國逆變器廠商（除陽光和華為）市占率從2015年的9.5%提升至2019年的18.6%，而德國的SMA、意大利的Fimer和日本的TMEIC的市 場份額均在此期間出現(xiàn)較大程度的下滑。

SMA于1981年在德國成立，是光伏逆變器商用化的開拓者。公司為老牌德國企業(yè)，1985年正式進(jìn)入光伏逆變器行業(yè)，1987年研發(fā)出第 一臺晶體管光伏逆變器，1991年推出首款商用光伏組串式逆變器，2003年推出首款光伏集中式逆變器，是商用化光伏逆變器的開拓者， 2008年在德國證券交易所上市。

出貨量波動，營收下滑。公司逆變器出貨量從2006年的0.43GW高速增長至2010年的7.75GW，而自2011年起逐步下滑，2014年出貨量 5.05GW，較2010年下滑34.84%。2015年出貨量開始反彈，2019年達(dá)到歷史高點11.40GW，但公司2019年營業(yè)收入只有2010年高點 的47.66%，系逆變器單價不斷下降，公司單瓦收入從2006年的0.45歐元/W一直下降到2019年的0.08歐元/W。

市場份額流失，龍頭地位下降。2010年SMA逆變器出貨量在全球市場份額達(dá)40%，排名第一，具有絕對優(yōu)勢；而2019年公司逆變器出貨 量市場份額僅為8%，已滑落至全球第三位，且份額明顯低于排名第一的華為（22%）和第二的陽光電源（13%）。

盈利能力變?nèi)�，波動性增大�?020年上半年公司毛利率和凈利率分別為21.94%、1.34%，相比2010年以前有較大幅度的下滑；同時，近年來公司盈利能力波動較大，2013年和2018年毛利率下降較快，且2013、2014、2018、2019年等四年均虧損。

過度依賴歐洲市場。SMA興起于歐洲，較為依賴以德國為主的歐洲市場。2010年是SMA盈利巔峰，彼時公司營收的55.30%來自于德國 市場，31.50%來自歐洲其他市場（不含德國）；由于過度依賴歐洲市場，當(dāng)光伏裝機(jī)熱潮從歐洲轉(zhuǎn)移至中國后，SMA公司逆變器的出貨 量和業(yè)績開始滑坡。直到2019年，公司來自以歐洲市場為核心的EMEA市場（歐洲、中東、非洲）收入占比仍高達(dá)50.50%。

單一市場受經(jīng)濟(jì)、政策波動影響較大。德國、意大利是歐洲市場光伏裝機(jī)的主力軍，2011年德國、意大利分別裝機(jī)7.91、9.54GW，占 整個歐洲的74.4%；而德國、意大利的光伏補(bǔ)貼退坡和金融危機(jī)帶給歐洲整體的經(jīng)濟(jì)壓力下，2013年開始?xì)W洲光伏裝機(jī)斷崖式下降，在全球新增光伏裝機(jī)量持續(xù)上升的過程中，歐洲裝機(jī)量在2013-2018保持了6年的低位。

逆變器的價格和成本高于中國廠商，但毛利率較低。以2019年為例，國內(nèi)錦浪科技、陽光電源和固德威三家廠商的平均單W成本和單W價格分別為0.208、0.336元，比SMA的單W成本和單W價格分別低60.15%、47.34%，成本和價格優(yōu)勢明顯。盡管SMA逆變器的售價更 高，但成本控制不佳，使得毛利率低于美國戶用和中國逆變器廠商，2019年SMA毛利率只有18.12%，明顯低于國內(nèi)和美國戶用逆變器廠 商30%以上的毛利率。在成本細(xì)項中又以人工成本差距較大，SMA的材料成本、人工成本、制造費(fèi)用的比例為78%、18%、4%，對比國 內(nèi)逆變器廠商固德威的材料成本、人工成本、制造費(fèi)用分別為93%、3%、4%。

美國民用電價高昂，戶用光伏投資成本下行。不同供電類型的規(guī)模化效應(yīng)不同，美國民用電和商用電的電價分別是工業(yè)電電價的約1.5、2 倍。居民電價較高，戶用光伏吸引力增強(qiáng)，同時美國戶用光伏單W平均成本下降，從2013年的4.59美元/W已降至2019年的2.84美元/W。

ITC等政策扶持美國光伏行業(yè)。2006年美國聯(lián)邦政府頒布美國太陽能投資稅減免政策（ITC），該政策允許納稅人將投資光伏系統(tǒng)成本的 30%用來抵免稅收，持續(xù)到2019年，之后逐年遞減。在2020年，ITC又進(jìn)一步延長，2021年和2022年稅收抵免將保持26%，2023年下 降到22%，商業(yè)項目在2024年下降到10%。此外，像美國加利福尼亞州發(fā)布的《2019建筑能效標(biāo)準(zhǔn)》中要求從2020年1月1日開始，所 有在加州建造的新建住宅包括三層樓以下獨(dú)棟或公寓都將被要求安裝住宅光伏系統(tǒng)。

美國戶用光伏新增裝機(jī)量有望在2022年達(dá)到5.8GW。美國居民安裝光伏系統(tǒng)不僅可以節(jié)省大量電費(fèi)，還可以從稅收、補(bǔ)貼等政策中獲益， 經(jīng)濟(jì)利益與政策扶持使美國戶用新增光伏裝機(jī)維持較高水平。2019年美國戶用光伏新增裝機(jī)量達(dá)2.8GW，同比增長27.3%。根據(jù)BNEF預(yù) 測，2020/2021/2022年美國戶用光伏新增規(guī)模將達(dá)2.6/3.2/5.8GW。

SolarEdge在2006年成立于美國特拉華州, 主營業(yè)務(wù)為光伏直流優(yōu)化逆變系統(tǒng)的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，其直流優(yōu)化逆變技術(shù)保持全球領(lǐng)先地位，是全球最大的MLPE（組件級電力電子逆變）系統(tǒng)供應(yīng)商。公司自2010年開始商業(yè)出貨，于2015年3月26日在美國納斯達(dá)克交易所 上市，2018年逆變器出貨量份額達(dá)到3.7%，首次躋身世界前十；2019年公司逆變器出貨量金額全球第一。

將MPPT功能與逆變功能分離，可應(yīng)用于儲能系統(tǒng)：不同于傳統(tǒng)組串式逆變器，SolarEdge將逆變器直流轉(zhuǎn)交流和最大功率點跟蹤 （MPPT）兩個功能一分為二，通過具有MPPT功能的直流功率優(yōu)化器連接組件，然后將不同優(yōu)化器串聯(lián)后的電流送入逆變器逆變并網(wǎng)。 公司的直流優(yōu)化逆變器系統(tǒng)允許光伏發(fā)電直接存儲入電池中而無需任何轉(zhuǎn)換，可以消除轉(zhuǎn)換的能量損失，提高光伏電池的投資回報率。目 前，公司已經(jīng)推出帶有儲能功能的StoreEdge解決方案。

實現(xiàn)組件級控制，提高發(fā)電效率和系統(tǒng)安全性。SolarEdge的功率優(yōu)化器通過跟蹤每一塊組件的最大功率，解決了單一組件因陰影遮擋、 朝向等原因?qū)е抡麄�系統(tǒng)發(fā)電量下降的問題。此外，優(yōu)化器還具有監(jiān)控和安全保護(hù)功能，當(dāng)緊急情況發(fā)生時，可以第一時間自動關(guān)斷組件輸出，滿足NEC組件級快速關(guān)斷的要求，以提高系統(tǒng)安全性。

公司逆變器與優(yōu)化器收入占比約90%。SolarEdge聚焦于光伏逆變器系統(tǒng)業(yè)務(wù)，2019年實現(xiàn)營收14.26億美元，其中逆變器收入6.26億美 元，優(yōu)化器收入6.34億美元，兩者收入合計占比88.4%。截至2019年，公司直流優(yōu)化逆變器系統(tǒng)出貨量累計達(dá)16.2GW。此外， SolarEdge產(chǎn)品的保修年限高于行業(yè)平均（10年），逆變器12年，優(yōu)化器25年。

Enphase成立于2006年，是一家能源管理解決方案供應(yīng)商，為太陽能光伏產(chǎn)業(yè)設(shè)計、開發(fā)、制造和銷售微逆變器系統(tǒng)，其微逆變器系統(tǒng) 包括Enphase微逆變器、AC電池、Envoy網(wǎng)關(guān)和Enlighten云端軟件等四個組件。2008年，公司推出首款微型逆變器產(chǎn)品并實現(xiàn)商業(yè)化量產(chǎn)；2012年于美國納斯達(dá)克交易所上市；2013年以來在美國戶用光伏逆變器市場保持20%左右的市場份額。近年來由于新產(chǎn)品推出以 及與光伏安裝商簽訂供應(yīng)協(xié)議等因素，營收與毛利逐步上升，并于2019年一季度轉(zhuǎn)虧為盈。2019年公司逆變器出貨金額排名全球第五。

與組件直連，功率小、配置靈活。不同于集中式逆變器和組串式逆變器將多個組件串聯(lián)后再逆變，微型逆變器直接安裝在每塊組件上，并 通過并聯(lián)方式將所有組件逆變后的交流電匯入電網(wǎng)。微型逆變器功率更小，一般低于1kW，配置更加靈活。同時Enphase還對微型逆變器提供長達(dá)25年的保修服務(wù)，高度滿足了戶用市場的需求。

系統(tǒng)可靠性更高，不存在單點故障。微逆系統(tǒng)組件間相互并聯(lián)，組件獨(dú)立性更高，發(fā)生故障后互不干擾，并可監(jiān)控每塊組件的運(yùn)行狀態(tài)， 不存在因單個逆變器故障而導(dǎo)致整個組串失效的單點故障問題。

提高發(fā)電效率，根本上解決直流高壓問題。微型逆變器能夠?qū)�單個組件實現(xiàn)MPPT功能，良好解決組件被陰影遮擋、系統(tǒng)失配等問題，發(fā)電量較傳統(tǒng)逆變器系統(tǒng)提高5%-25%。此外，微逆系統(tǒng)在組件端實現(xiàn)直流轉(zhuǎn)交流功能并對組件運(yùn)行進(jìn)行監(jiān)控，使得微逆系統(tǒng)的直流電壓一 般在80V以內(nèi)，相對其他類型逆變器600-1000V的直流電壓，滿足NEC2017監(jiān)管政策的同時，提高了系統(tǒng)的安全性。

逆變器需求多點開花。逆變器需求主要來自新增光伏裝機(jī)，目前全球新增光伏裝機(jī)區(qū)域多點開花。中國光伏新增裝機(jī)量占據(jù)全球重要一席， 與此同時，亞太地區(qū)的越南、韓國高速增長，日本、印度市場也維持較高水平；歐洲市場在西班牙、德國市場的帶領(lǐng)下開始復(fù)蘇；以美國 為主的美洲市場依然穩(wěn)固；澳大利亞也高速增長。2019年全球新增光伏裝機(jī)超GW級的國家或地區(qū)超過13個，按國家或地區(qū)劃分的市場 集中度（HHI）達(dá)到歷史最低點。隨著全球光伏平價時代的到來，光伏裝機(jī)多極化發(fā)展的態(tài)勢有望繼續(xù)保持。

海外市場逆變器毛利率更高。國內(nèi)客戶價格敏感性高，市場競爭激烈，毛利率較低；海外市場進(jìn)入門檻高，客戶更看重產(chǎn)品質(zhì)量，價格空間大；中國廠商具備成本優(yōu)勢，逆變器海外市場毛利率明顯高于國內(nèi)，進(jìn)軍海外將大幅增強(qiáng)國內(nèi)逆變器廠商的盈利水平。

逆變器廠商出海需加強(qiáng)渠道建設(shè)。全球化布局下，逆變器市場較為分散，參考國外逆變器廠商通過分公司、分銷商、安裝商等進(jìn)行全球銷售布局的經(jīng)驗，國產(chǎn)逆變器廠商也應(yīng)與海外分銷商、安裝商等合作以打通銷售渠道，或者通過在海外建分公司以形成全球銷售網(wǎng)絡(luò)， 才能更好地出海。

客戶注重逆變器質(zhì)量與售后，品牌建設(shè)尤為重要。逆變器在整個光伏發(fā)電系統(tǒng)中成本占比不高，客戶對其價格敏感度相對較低，而且作為系統(tǒng)里的核心部件，逆變器出現(xiàn)故障導(dǎo)致電站發(fā)電量下降會造成較大的損失，因此逆變器的質(zhì)量和維修等售后服務(wù)受到客戶重視。此外，良好的逆變器品牌還可使下游電站投資時具有更好的可融資性。因此，通過可靠的產(chǎn)品質(zhì)量和良好的企業(yè)商譽(yù)建立起的公司品牌， 在逆變器產(chǎn)品出海中會起到重要作用。

分布式光伏優(yōu)勢明顯，未來發(fā)展空間廣闊。分布式光伏包括工商業(yè)光伏電站和戶用光伏電站，一般利用建筑物屋頂，大幅節(jié)省占地面積的 同時更靠近用電負(fù)荷，輸配電損耗低，且無需建配電站，節(jié)省了附加的輸配電投資，成本更低。我國建筑面積規(guī)模龐大且處于持續(xù)增長中， 為分布式未來發(fā)展提供了廣闊空間。

全球分布式光伏裝機(jī)有回升趨勢。2012年全球新增光伏裝機(jī)分布式規(guī)模大于集中式，隨后數(shù)年集中式光伏快速發(fā)展（尤其是我國），在 新增裝機(jī)規(guī)模中的比重不斷提升，在2016年達(dá)到74%。在2017年到2019年間，分布式裝機(jī)規(guī)模占比則相對之前有較大的回升，2019年 全球分布式光伏裝機(jī)規(guī)模41.1GW，占比37%。隨著分布式光伏的優(yōu)勢逐漸發(fā)揮，分布式光伏裝機(jī)規(guī)模及占比有望進(jìn)一步提升。

儲能逆變器系統(tǒng)可提升并網(wǎng)光伏系統(tǒng)收益。光伏儲能逆變器系統(tǒng)是指在逆變器系統(tǒng)中增加儲能部分，集成了光伏并網(wǎng)發(fā)電、儲能電站的功能。當(dāng)光伏組件處于發(fā)電狀態(tài)時，所發(fā)的電能優(yōu)先供本地負(fù)載使用，多余的能量存儲到蓄電池，在電能仍有富余的情況下可選擇性并入電 網(wǎng)；而當(dāng)光伏所發(fā)電能不足時，蓄電池放電提供電能供本地負(fù)載使用。這樣可以克服光伏組件受天氣變化發(fā)電不穩(wěn)定的缺點，提高能量利用率，提升并網(wǎng)光伏系統(tǒng)收益，有利于平價上網(wǎng)的實現(xiàn)。

全球儲能逆變器出貨量持續(xù)增長。隨著儲能逆變器優(yōu)勢的顯現(xiàn)，全球儲能逆變器的出貨量也在持續(xù)增長。2019年，全球儲能逆變器出貨 量上升至3.6GW，同比2018年增長20%。預(yù)計2020年全球儲能逆變器需求將達(dá)到4.5GW，并保持20%以上的增速增長，至2022年，全 球逆變器出貨量有望達(dá)到7.1GW。