光伏企業(yè)罕見借殼上市，然而一段時間以來，*ST申確龍、海通集團等多家公司不約而同地陸續(xù)發(fā)布了光伏企業(yè)借殼的方案或方案獲批的公告。

　　但這一波借殼熱潮恰好趕上光伏行情急轉直下，突如其來的行業(yè)嚴冬似乎打亂了借殼方的如意算盤，一份份精打細算的重組方案正面臨嚴峻考驗。此外，業(yè)績承諾如何兌現(xiàn)也是一個問題，據(jù)證券時報記者粗略統(tǒng)計，最近幾家欲借殼上市的光伏企業(yè)的業(yè)績承諾總額就高達30多億元。

　　“這說明，大家之前就不太看好這個行業(yè)了，想趁著形勢還行趕緊上市；光伏行業(yè)波動大，而IPO周期很長，所以選借殼�！遍L城證券并購部總經(jīng)理尹中余結合自己了解的情況，對光伏借殼熱作出了這樣的解釋。

　　行業(yè)虧損面擴大

　　“現(xiàn)在簡直要崩潰了！”新光硅業(yè)銷售部的一位女士這樣形容光伏行業(yè)現(xiàn)狀。她說，主流的多晶硅價格只有20萬元/噸，遠遠低于成本。

　　近期借殼ST公司的幾家光伏企業(yè)中，只有一家是主要生產(chǎn)多晶硅的，其他幾家大多經(jīng)營中下游的硅片和電池組件。

　　但新光硅業(yè)的上述人士表示，現(xiàn)在不是一兩家公司，一兩個環(huán)節(jié)的問題，是整個行業(yè)都出了問題，“下游的硅片、組件都是虧”。

　　從歷史的經(jīng)驗來看，光伏行業(yè)上下游的確存在同喜同悲的現(xiàn)象。

　　海通集團的重組報告中就描述到，2008年下半年，多晶硅料價格出現(xiàn)暴跌，行業(yè)內各環(huán)節(jié)生產(chǎn)企業(yè)的毛利率水平均有不同程度下降，其中上游環(huán)節(jié)下降幅度明顯大于下游環(huán)節(jié)。2008年下半年以前，上游多晶硅料企業(yè)毛利率達50%～80%；中游的拉棒、鑄錠、切片等企業(yè)，毛利率約20%～40%；下游的太陽能電池片、組件企業(yè)，毛利率約5%～25%。

　　上海交通大學太陽能研究所的崔容強教授對記者說：“現(xiàn)在上下游都不行了，唯一好的只有光伏電站，因為它們采購的設備反而便宜了�！�

　　*ST申龍證券部人士沒有直接對公司擬注入資產(chǎn)海潤光伏的經(jīng)營情況作出回應，只說：“現(xiàn)在沒有對方報表，不知道具體情況�！�

　　記者查閱到，海潤光伏近年的經(jīng)營情況顯示，其受宏觀經(jīng)濟及行業(yè)沖擊比較明顯。海潤光伏2008年實現(xiàn)凈利潤2.11億元，2009年受全球金融危機影響，凈利潤下降至約0.26億元。2010年，海潤光伏未經(jīng)審計的全年凈利潤約為3.82億。這與2009年相比有明顯增長，這里面除了行業(yè)回暖之外，還有個原因是，2010年4月以后，海潤光伏及其子公司的電池片業(yè)務逐步投產(chǎn)且電池組件的規(guī)模也逐步擴大。根據(jù)重組方案，海潤光伏在2011年度的凈利潤預測數(shù)為4.98億元，若不能實現(xiàn)將以現(xiàn)金補償。

　　在行業(yè)好的時候，新增產(chǎn)能就是新增利潤，但在當前行業(yè)急轉直下的情況下，那些曾經(jīng)助力海潤光伏業(yè)績大幅增長的新增產(chǎn)能，反而可能成為業(yè)績的拖累。如若海潤光伏像2009年一樣微利，則海潤光伏原全體股東將面臨巨大現(xiàn)金補償壓力。

　　暴跌或造就借殼多輸格局

　　同樣是業(yè)績承諾，那些承諾相對苛刻的公司，在一定程度上保護了投資者，但承諾者卻面臨極大壓力。

　　借殼海通集團的億晶光電承諾，2010年、2011年、2012年及2013年預測凈利潤分別為3億元、3.49億元、3.67億元和3.39億元，4年合計承諾利潤超過13億元。

　　而且海通集團的業(yè)績承諾并非僅僅是合計數(shù)，而是“如果業(yè)績不達標，本次重大資產(chǎn)重組實施完畢后，每年的年度報告披露后，荀建華及其一致行動人將進行補償�！�

　　據(jù)了解，光伏企業(yè)借殼的企業(yè)中，除了上述承諾1年業(yè)績的情況外，還有尚未進行業(yè)績承諾的。

　　“借殼上市，一般都會有業(yè)績承諾。但根據(jù)資產(chǎn)評估方法不同，承諾的年數(shù)會不同，基于業(yè)績的，會要求3年承諾，而基于凈資產(chǎn)的，只要求1年�！币�中余介紹，這意味著，現(xiàn)在這些借殼的光伏企業(yè)面臨巨大的風險，即便現(xiàn)在沒有公布業(yè)績承諾，未來也可能需要承諾。“如果將來業(yè)績達標有難度，就要看各個企業(yè)對財報的處理技巧了。”

　　目前，海通集團已經(jīng)在9月份拿到證監(jiān)會的批復文件，海通集團這種已經(jīng)重組完的企業(yè)，回旋余地已經(jīng)比較小，只能直面十幾億的業(yè)績承諾，要么完成業(yè)績，要么進行補償。值得注意的是，當前國內信貸緊縮、房地產(chǎn)調控，很多行業(yè)的經(jīng)營都面臨資金緊缺的情況，在這樣的背景下，借殼上市的光伏企業(yè)如果業(yè)績不達標，對承諾方而言，補償壓力無疑雪上加霜。

　　在投資者眼里，在行業(yè)景氣度大幅下滑的情況下，即使有現(xiàn)金補償，也是杯水車薪，畢竟，投資者追求的是企業(yè)持續(xù)的盈利能力。

　　據(jù)了解，江陰市新國聯(lián)公司將向除承諾放棄現(xiàn)金選擇權的申龍創(chuàng)業(yè)以外的*ST申龍所有股東提供一項現(xiàn)金選擇權。但現(xiàn)金選擇權的對價等于本次合并中新增股份的發(fā)行價格，即3元/股。

　　“從法律規(guī)定上，這個價格確實沒什么問題，但的確比較難保護投資者，只是個形式�！币晃煌缎腥耸繉Υ爽F(xiàn)金選擇權分析道。

　　值得注意的是，另外一些剛剛公布了重組預案的光伏企業(yè)，如果對未來業(yè)績沒信心，則存在重組告吹的可能。這樣的結局，無論對二級市場投資者，還是重組方，顯然都是不希望看到的。

　　民間借貸加劇產(chǎn)業(yè)鏈風險

　　2010年前10月，在借殼*ST申龍的海潤光伏的客戶中，無錫尚德以1.5億占據(jù)第三位。

　　無錫尚德正是近期被業(yè)界傳言可能破產(chǎn)的企業(yè)。近期，繼江西賽維LDK國慶前后被傳有可能申請破產(chǎn)保護之后，全球最大的光伏組件廠商無錫尚德“將會申請破產(chǎn)保護”的消息也在網(wǎng)絡上瘋傳。盡管上述傳言都被當事方予以否認，但兩大國內標桿企業(yè)先后陷入破產(chǎn)傳聞，使得光伏行業(yè)風聲鶴唳。

　　光伏行業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈上大多數(shù)環(huán)節(jié)都屬于資金密集型和技術密集型，資金投入大，有一定門檻，排名靠前的企業(yè)在行業(yè)內滲透很深。而且，由于投資大，這些企業(yè)往往容易牽連參與信貸的企業(yè)和金融機構。

　　崔容強教授表示，現(xiàn)在行業(yè)的變動必將導致光伏行業(yè)上下游出現(xiàn)一系列問題，這不僅僅是企業(yè)利潤下滑方面的，還包括三角債等。

　　像海潤光伏這家公司，除了跟無錫尚德是上下游客戶關系外，還與另外一家上市公司京運通擬共同出資設立合資公司，用京運通證券部工作人員的話來說就是：“這家公司在行業(yè)內還是不錯的，屬于我們的下游客戶。”

　　目前無錫尚德雖然澄清了謠言，但如果行業(yè)嚴冬持續(xù)下去，也不排除會出現(xiàn)其他大企業(yè)倒下的情況，到那時，上下游產(chǎn)業(yè)鏈勢必都受到波及。崔容強教授認為，通常大企業(yè)抗風險能力較強，但一些擴張?zhí)�快的大企業(yè)也容易出問題。

　　在太陽能光伏行業(yè)景氣度高漲的前兩年，江浙地區(qū)民間資金進軍多晶硅的現(xiàn)象非常明顯。在上市公司里，就有精功科技、盾安環(huán)境、江蘇陽光等企業(yè)。由于光伏行業(yè)投資大，江浙地區(qū)的民間借貸也滲透到了光伏行業(yè)的熱潮中。

　　溫州中小企業(yè)促進會會長周德文對證券時報記者說：“最近出事的溫州企業(yè)，的確有相當一部分涉足太陽能，一旦產(chǎn)業(yè)鏈上一家企業(yè)出事，未來就可能牽扯到整個行業(yè)，也會牽動整個信貸圈子�！�

　　讓人記憶猶新的是，2008年底，浙江華聯(lián)三鑫炒期貨引發(fā)資金鏈斷裂，也牽累了互保企業(yè)。當時，包括華聯(lián)控股在內的多家企業(yè)為華聯(lián)三鑫提供了93筆保證擔保，涉及金額45.3億元。